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주식 고평가인가? 저평가인가?

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작성자 zorobooin

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1. 주식 고평가인가? 저평가인가?

1988년 워렌 버펫은 코카콜라를 대량 매입하였다...
그것도 PER 15배에...
많은 사람들이 의아해 하였다...
왜? 코카콜라를 샀을까? 그것도 높은(?)가격에(PER 15배에)...

이것을 이해하기 위해선 그의 투자철학이
1980년대를 전후하여 크게 변화해 왔음을 이해해야 한다...
그가 초기 그레이엄식의 염가매수를 선호하던...
한모금 밖에 필수없는 "담배꽁초" 주식을 선호하던 시기와...

후기 필립 피셔식의 성장주 투자를 선호하던 시기이다...
(아마도 이것의 이유는 자본수출에서 찾아야 할 것이다...)

그럼에도 불구하고 이해되지 않는 두가지 부분이 있다...
왜?...갑자기 코카콜라를 매수했을까?
그럼 왜?...훨씬 이전에 매수하지 않았을까?

워렌 버펫은 코카 콜라가 좋은 기업이라는 사실을
알고 있음에도...그동안 매수하지 않았었다...
(워렌 버펫은 어린시절 코카 콜라를 갖고 아르바이트를
했었으며...코카 콜라가 아주 좋은 기업임을 50년전부터
지속적으로 알고 있었다...)

훌륭한 CEO인 고이에타주가 1981년에 회장에 취임했으며...
그의 탁월한 경영능력을 알고 있었음에도 매입하지 않았었다...
그러던 그가 1988년 갑자기 코카 콜라를 매입한 것이다...
그것도 PER 15배에...
따라서 많은 사람들이 의아해 하는 것은 어쩌면
당연한 것일 것이다...

이러한 궁금증에 그는 1989년 주주들에게 보낸
편지에서 이렇게 답하고 있다...

" 왜 좀더 빨리 코카 콜라 주식을 사지 않았을까?
왜 고이에타주란 (훌륭한 경영자가) 등장했을때 사지 않았을까?
만약 제가 좀 더 단순한 사람이었다면 1936년에...(중략)...
(전재산을 투자하여 코카 콜라를 샀을것이다...)
저는 코카 콜라를 통해 한가지 교훈을 얻었습니다...
아주 눈부시도록 매력적인 생각이 떠올랐다면
50년이 지나기 전에 행동으로 옮겨야 한다는 것입니다..."

한마디로 말하면 코카 콜라를 50년 늦게 샀다는 말이다...
그의 생각은 1993년 주주들에게 보낸 편지에서
보다 확연히 드러난다...

코카 콜라는 1919년 상장하였으며...
상장후 반토막이 나기도 하였지만...만약 상장당시 주식을 매입하고
배당을 다시 코카콜라에 재투자했다면
75년이 흐른 1993년 5만배의 수익이 났을 것이라고 말한다...

1919년 상장후 20년이 지난 1938년까지 80배 올랐지만...
만약 그때라도 투자했다면...1993년까지 55년간 600배의 수익을
올렸을 것이라는 것이다...

한마디로 말해서
좋은 기업은 기업가치에 따라 움직일수 밖에 없으며...
좋은 기업은 투자가 늦었다고 생각할때가
가장 빠른 시기라는 것이다...

한마디로 말해서 자신은 50년 늦게 샀지만...
산 그 순간 부터는(1988년부터는) 가장 빨리 산사람이라는 것이다...

(1919년 이후 세계공황도 있었고...2차 세계대전도 있었다...
1993년까지 75년간 수없는 전쟁과 공황, 인플레이션, 디플레이션 그리고
셀수도 없는 큰 악재들에 시달려 왔다...
그럼에도 불구하고 코카 콜라는 그 75년간 5만배 올랐다...
이것이 역사이다...그리고 이 역사는 향후 75년 후에도
그러할 것이다...)


2. 다시한번 고평가인가?...저평가인가?

PER가 1.0 이라고 저평가이고...PER가 20.0 이라고 고평가일까?
PBR이 0.1 이라고 저평가이고...PBR이 20.0 이라고 고평가일까?

이제 우리는 주식의 고평가 저평가에 대해 진지하게
다시 고민해 보아야 한다...

이제 그 역사속으로 들어가 보자...
1970년부터 1972년까지 3년간 미국에 "니프티 피프티"란 장세가 펼쳐졌다...
소위 우량주 50개만 상승한 것이다...

그리고 1973년 세계 불황속에 그 거품(?)이 꺼지면서
우량주 50개들은 1974년까지 2년간 폭락하였다...
거의 모든 종목들이 1/3 토막이 되었다...

아마 모든 투자가들이 큰 손실을 입었을 것이라 추측할 것이다...
그러할까?...
만약 역사를 되돌아가서...우리가...
1972년 니프티 피트티 종목 50개를 샀다고 가정하자...
그것도 니프티 피프티장세의 최고 상투인...
1972년 말에 샀다고 가정하자...
사자마자 2년간 1/3토막 나고 시작했다고 가정해 보자...

현재 우리는 어떻게 되어 있을까?...파산해 있을까?
1972년부터 1996년까지 25년동안...
동기간 S&P 500은 연 평균 13.0% 상승했다...
그리고 니프티 피프티 종목 50개도 25년간
연평균 13.0% 상승했다...
즉, 최고 거품(?)의...최 상투(?)에 샀는데...
지수상승률을 따라잡은 것이다...
실로 엄청난 결과라 하지 않을수 없는 것이다...

1972년 말 상투 당시 코카 콜라는 PER 46.4배에 거래되고 있었다...
당시 최 상투에 샀어도 25년간 연평균 17.2%의 수익을 올렸을 것이다...
당시 필립모리스는 PER 24.0배에 거래되고 있었는데...
최 상투에 샀어도 연평균 20%의 수익을 올렸을 것이다...

만약 지수상승률인 13%씩 상승하는 것을 적정가치로 본다면...
코카콜라는 당시 최고 46배였으나...92배까지 샀어도
연평균 13%의 수익을 올렸다는 것이며...
필립모리스는 당시 최고가격이 24배 였으나...
78배까지 샀어도 연평균 13%의 수익을 올렸을 것이다...

반면...폴라로이드는 당시 최고 95배 였으나...
실제가치는 16배에 불과하였으며...
(95배에 샀다면 25년간 연평균 1.7%의 수익을 올렸을 것이다...)

MGIC는 당시 68배에 거래되고 있었는데...
실제가치는 4배였으며...
(68배에 샀다면 25년간 연평균 -8.6%의 손해를 보았을 것이다...)

ITT는 당시 15배 였으나...실제가치는 9배에 불과하였다...
(15배에 샀다면 25년간 연평균 8.7%의 수익을 올렸다...)

내가 주식에 "주"자도 몰라서...1972년 최 상투에
우량주 50개를 매수했다 하더라도...
25년간 연평균 13%의 수익을 올릴수 있는 것이다...

이제 만약 내가 주식에 "주"자 정도만 안다면...
아주 상식적이고 기본적인 수준의 직감만 있었다면...
최상투만은 어느정도 피했을 것이고...
최소한 중간상투에 매수했을 것이다...

여기에 내가 만약 초등학교 정도의 경제상식만 있었다면...
이상한 어중이 떠중이 모두 섞인 50개중에서...
10개정도로 추릴 것이며...
코카 콜라, 펩시 콜라, 질레트면도기, 필립모리스,
월트디즈니 같은 주식들로 채워졌을 것이다...
이중 실수로 폴라로이드도 사고 블랙엔데커도 매수했다고
하더라도...
나는 25년간 연평균 30%가 넘는 수익을 거뒀을 것이며...
이것은 워렌 버펫에 필적하는 수익률인 것이다...


3. 그래도 다시한번 고평가인가?...저평가인가?

1989년 한국의 종합지수는 1,000포인트를 찍었다... .

여기 어느 가장 멍청하고 바보같은 투자가가 있다고 가정해 보자...
그리고 그 바보같은 투자가가 당시 최상투인 1,000포인트인
1990년 1월 4일 주식을 샀다고 가정해 보자...

(아래 가격은 유,무상, 액분, 배당등을 감안한 수정주가이다...)
1990년 1월 4일 이 바보투자가는 종합지수 1,000포인트에서...
최상투에서...가장 바보스럽고...가장 멍청하게도...

삼성전자를 최상투인 2만원에 매수하였다...
제일제당을 최상투인 3천원에 매수하였다...
농심을 최상투인 9천원에 매수하였다...
포항제철을 최상투인 3만원에 매수하였다...
SK텔레콤을 최상투인 3천원에 매수하였다...
현대차를 최상투인 6천원에 매수하였다...
삼성SDI를 최상투인 8천원에 매수하였다...

그리고 이 바보같은 투자가는
지금은 휴지가 되버린 다른 주식들도 매수하였다...
그리고 15년이 흘렀다...중간엔 IMF도 겪었다...
지금 이 바보같고 멍청한 투자가는...
파산해 있을까?...백만장자가 되어 있을까?


4. 자본주의하에서 우량주식은 올라가는 에스컬레이터 이다...

여기 에스컬레이터가 있다...
그리고 그 에스컬레이터는 올라가고 있다...
여기 두사람이 에스컬레이터 위에서 가위바위보를
하고 있다...

A가 이기면 한칸 올라가고...
B가 이기면 한칸 내려가는 게임이다...

누가 이길까?
아마 그 둘의 가위바위보가 채 끝나기도 전에
에스컬레이터는 최상층에 도달해 있을 것이다...

그리고 이 에스컬레이터가 좋은 품질(기업)이면 품질일수록
그 두사람의 가위바위보와는 상관없이...
보다 빠르고 보다 안전하고 보다 여유있게...
최상층에 도달해 있을 것이다...

이제 이 에스컬레이터가 1층에서 출발하여...
3층에 도달하였다...
당신은 올라탈 것인가?...말것인가?
이제 10층에 도착하였다...
당신은 올라탈것인가?...말것인가?...
이제 100층에 도달하였다...
당신은 올라탈것인가?...말것인가?

워렌 버펫은 코카 콜라라는 에스컬레이터에 올라탄 것은
12,000층에 도달했을때이며...
그리고 현재 코카콜라는 10만층까지 올라가 있다...

이제 질문을 해보자...
위에서 예를 든 바보같은 투자가는 1990년 1월 4일
에스컬레이터에 올라탔다...
그 투자가가 올타탄 시점은 고평가인가?...저평가인가?...

오늘도 수많은 투자가들이 에스컬레이터 앞에서
올라탈 것인가 말것인가를 고민하고 있다...
많은 투자가들이 오르락 내리락하며 우왕좌왕하고 있다...
오르내리길 수없이 반복하며 헤메고 있다...

그 사이 에스컬레이터는 15년을 올라왔으며...
그 고민의 순간에도...
가위바위보를 하며 올라갈지 내려갈지 맞추려고 애쓰는 와중에도...
나스닥을 보며 뜬눈으로 밤을 지세우는 와중에도...
너무 많이 올라갔다고...너무 많이 내려갔다고
걱정하는 와중에도 에스컬레이터는 쉴새없이 올라가고 있다...

그 바보같은 투자가가 올라탄 이후...15년이 흘렀다...
이제 다시 질문을 해보자...
우리의 포트폴리오는 고평가인가?...저평가인가?
우리는 그 바보같은 투자가보다는 15년 늦게 올라탔지만...
향후 올라탈 모든 투자가들에 비해선 가장 빨리 올라탄 것이다...

앞으로 15년후 누군가 나에게 물을지도 모른다...
고평가에요?...저평가에요?
나는 이렇게 대답할 것이다...
당신은 그 바보같은 투자가보다 30년 늦게 올라탔으며...
당신은 나보다 15년 늦게 올라탔지만...
앞으로 올라탈 모든 투자가들에 비해선 가장 빠르게 올라타는 것이라고...

이제 마지막으로 다시한번 질문을 해보자...
고평가라고 생각하는가?...저평가라고 생각하는가?
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